Mi viejo amigo David (saludos!!), con sus comentarios a mi post anterior, ha conseguido provocarme...y es que los que invertimos en el mundo de las infraestructuras, o mejor dicho, las empresas que invierten en este sector, son unas grandes incomprendidas.
EL TRAFICO
Es curioso como cada trimestre, los medios publican los resultados de los operadores de autopistas, y en lo primero en que se fijan es en que ha bajado el tráfico. Qué horror!! Es que mira que son torpes los asesores de tráfico de estas compañías...Y decían que esa autopista era un tiro...Vaya inversiones que hacen estos... Todas estas expresiones salen por la boca de más de uno (analistas bursátiles aparte...), pero nadie se para a pensar que lo realmente importante para las cuentas de las concesionarias de autopistas no es el tráfico (que también lo es, no nos engañemos), sino los ingresos.
Gran parte de los contratos de concesión de autopistas que se firman en todo el mundo contienen claúsulas de revisión tarifaria, que permiten al concesionario incrementar las tarifas cada año a distintas tasas. Unas veces con la inflación, otras veces en función del crecimiento de la renta per cápita, e incluso en ocasiones (como es el caso de la 407ETR en Toronto) la subida es prácticamente libre. Por lo tanto, es muy probable que cuando se hable de descensos del tráfico, éstos sean consecuencia de un incremento de tarifas, y por lo tanto, dependiendo de la elasticidad precio/demanda de cada autopista, los ingresos totales puede que incluso se hayan incrementado.
LAS PERDIDAS
El otro punto con el que se suele atacar a las operadoras de autopistas es con sus pérdidas contables.
Es habitual que en prensa leamos cosas como que "Cintra ha disminuido sus pérdidas en este trimestre, frente al trimestre anterior", y también es habitual escuchar a gente que frente a esto dice: "¡vaya negocio más calamitoso! ¡Se conforman con disminuir las pérdidas! ¡Así cómo quieren que invirtamos en acciones de esta compañía!"
Pues bien, quien conozca en detalle este sector sabe perfectamente que lo raro en activos que todavía no están maduros sería que diesen beneficios en los primeros años (eso sí que sería extraño!!).
Las concesiones de autopistas, como la mayor parte de proyectos de infraestructuras que se financian de manera privada, suelen gozar de altos apalancamientos (al menos hasta hace pocos meses, en los que había liquidez en el mercado bancario), y los niveles de deuda/equity iniciales suelen ser de 80/20 o incluso mayores aún en los proyectos en los que los flujos de caja están más asegurados (peajes en sombra o pagos por disponibilidad, por ejemplo).
Evidentemente estos altos niveles de apalancamiento son posibles gracias a que los flujos de caja esperados de estos proyectos son muy sólidos, y se espera que ciertos ratios de cobertura de la deuda mínimos se cumplan. Estos ratios de cobertura lo que miden es la capacidad de un proyecto de pagar la deuda con los flujos de caja de cada período, por lo que aunque un proyecto tenga pérdidas contables, más que seguro tendrá flujos de caja suficientes para pagar su deuda asociada. Por lo tanto, el hecho de que una operadora de autopistas declare que tiene pérdidas contables, no significa que esté destruyendo valor, sino que simplemente puede ser que tenga en su cartera activos que estén en sus primeros años de concesión, y que por tanto que estén sufriendo unos altos gastos financieros debido a su elevado endeudamiento. Esto es algo completamente normal y esperable en este tipo de inversiones, ya que los contratos son a muy largo plazo (20, 30, 50, 75 y hasta 99 años, como el caso del Chicago Skyway o la 407ETR), y por lo tanto los retornos se esperan conseguir también a largo plazo.
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